撰稿 | 公司研究员 Blair
作为国内地下工程装备的龙头，铁建重工（688425.SH）的一举一动向来是行业的风向标。2026年3月20日，公司发布了2025年年度报告。乍看之下，这是一份稳字当头的成绩单：营收微降0.01%，利润总额微增0.44%，似乎成功抵御了经济的震荡。
然而，这份年报在平稳的业绩数据背后，暗藏着企业战略转型的明显信号：在国内市场周期性调整的背景下，公司海外业务异军突起，成为对冲国内下行压力的关键力量。同时，现金流的急剧收缩与应收账款的持续高企，也为这家“大国重器”的未来发展增添了一丝不确定性。
01 海外“狂飙”，新签订单结构生变
如果说国内市场的疲软是“冰”，那么海外业务的爆发则是铁建重工2025年最大的“火”。
2025年，公司海外业务表现堪称惊艳。年报显示，海外地区实现营业收入29.41亿元，同比激增109.62%，占主营业务收入的比例从去年的14.1%飙升至29.5%，几乎占据了三成江山。这标志着铁建重工的“海外优先”战略取得了实质性突破。公司产品已进入全球50多个国家和地区，掘进机产品累计突破30个国家和地区，并成功参与新加坡深隧道、意大利那不勒斯高铁等全球标志性工程。
国内主业作为公司的传统优势板块，隧道掘进机业务实现收入56.89亿元，同比下降7.24%。年报解释称，受新签订单下降影响，产品交付减少，且受市场竞争和租赁机维护成本上升影响，毛利率也有所下滑。这反映出国内铁路、城轨等基础设施建设进入“建设与运营并重”的新阶段后，对新增装备的需求已趋于平稳。
与掘进机业务形成鲜明对比的是，轨道交通设备业务实现收入24.36亿元，同比增长20.94%，毛利率也提升了1.41个百分点。这一增长得益于公司紧跟国家铁路建设节奏，积极参与了渝黔高铁、邵永高铁等国家重点干线项目。同时，公司道岔产品成功为几内亚马西铁路、尼日利亚卡马铁路等海外项目供货，显示出传统优势产品在国际市场上的竞争力。
此外，特种专业装备业务表现稳健，收入同比增长0.1%，其中矿山装备和高端农机分别实现13.8%和33.27%的增长，但受市场竞争影响，毛利率均有所下降。这反映出公司正积极拓展新领域，但尚需时间培育盈利能力。
02 增收不增利，现金流骤减46%
铁建重工2025年交出的核心财务数据，呈现出一种“外热内冷”的矛盾感。
年报显示，2025年铁建重工实现营业总收入100.45亿元，与上年同期基本持平（微降0.01%）。利润总额为16.67亿元，同比增长0.44%，显示出一定的盈利韧性。但归属于上市公司股东的净利润为14.83亿元，同比下降1.65%，呈现出“增收不增利”的局面。公司解释称，这主要受所得税费用增加的影响。
从利润表结构看，营业成本上升是侵蚀利润的重要因素。2025年公司营业成本为71.24亿元，同比增长2.41%，成本增速显著高于收入增速，导致整体毛利率由上年的30.73%下降至29.07%，减少了1.66个百分点。年报解释，这主要是受市场竞争及产品结构变动的影响。
更为关键的是现金流表现。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额为11.01亿元，同比大幅下滑46.15%。公司称，主要原因是销售回款有所减少。这一变化值得高度关注，在工程机械行业下游客户普遍资金紧张的背景下，回款周期的拉长直接影响了公司的“造血”能力。
03 应收账款高企，存货风险不容忽视
在财务数据的亮色背后，铁建重工面临的潜在风险同样不容忽视。年报中，公司主动提示了“财务风险”，即“应收账款存在增长的风险”以及“难以收回的风险”。
如前所述，经营性现金流净额减少46.15%，而应收账款却攀升至91.23亿元，占营收的90.8%。这意味着公司2025年赚取的利润，大部分变成了账面上的应收账款，而非“真金白银”。
虽然公司强调主要客户集中于大型央企、国企，回款可控，但高企的应收账款仍占用了大量资金，也是经营活动现金流下滑的直接原因。公司期末坏账准备余额已达4.72亿元，较期初增加近9000万元，显示信用风险正在累积。
此外，存货风险同样值得警惕。期末存货余额为55.70亿元，较期初增长4.57%，其中在产品占比最高。虽然公司解释掘进机产品主要是按订单生产，无库存产成品，但在下游需求波动的背景下，如何加快生产周期、实现快速交付，仍是公司运营管理的一大考验。
04 科技“硬实力”与全球化“新引擎”
面对挑战，铁建重工的未来看点依然清晰，关键在于如何将科技优势转化为持续的全球竞争力。
公司连续多年蝉联“全球隧道工程装备制造商5强第一”，其核心竞争力在于持续的技术创新。2025年，公司“钢铁脊梁号”千米级竖井掘进机入选“央企十大国之重器”，全断面隧道掘进机三度蝉联国家制造业单项冠军。
这些荣誉背后，是公司对主轴承、控制系统、凿岩机等“卡脖子”技术的持续攻关。年报显示，公司累计申请专利已超6400件，发明专利占比过半。这种科技“护城河”，是其应对行业周期和市场竞争的最强底牌。
海外业务的高速增长已证明其战略的正确性。未来，公司的发展将不仅仅依赖产品出口，而是向技术标准输出、本土化运营转型。年报提到，公司正通过在欧洲、南亚、非洲等市场深化布局，建立区域服务中心，提升全生命周期服务能力。随着“一带一路”沿线及欧美市场的持续开拓，海外业务有望成为公司穿越国内周期、实现高质量增长的“第二曲线”。
公司在巩固传统主业的同时，正积极拓展矿山装备、高端农机、应急救援装备等“战新产业”。虽然目前这些业务体量尚小，且盈利水平有待提升，但代表了公司对未来增长点的前瞻性布局。例如，其滚刀式岩石掘进机（EBM）在矿山领域的成功应用，开启了非爆破开采的新模式，有望在智慧矿山建设浪潮中抢占先机。
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